川投能源(600674)：雅砻江业绩符合预期 电量结构变化电价下滑

核心观点：

来水好转电量提升，业绩稳健增长。2024H1 公司实现归母净利润23.02亿元(同比+9.74%)，其中Q2 归母净利润10.29 亿元(同比+7.0%)，主要系24H1 公司投资收益24.12 亿元(同比+4.88%)，其中雅砻江水电贡献21.13 亿元(占比87.6%)、国能大渡河、中核汇能分别贡献1.47、0.99 亿元。公司水电主业因来水好转电量提升，24H1 收入同比提升10.2%，同时由于可转债转股及利率下行，公司24H1 财务费用同比下降31.37%，自有业务利润提升，资产负债率降至35%。

电量提升电价下滑，二季度雅砻江盈利恢复正常。24Q2 来水好转，雅砻江水电发电量同比增长37.24%，电价同比降低9.65%，营业收入同比增长6.5%，实现净利润18.3 亿元，同比基本持平。电价下降主要系电量结构影响，23 年4 月发电量较高、而24 年6 月发电量较高，四川执行丰枯电价机制，6 月电价较低，以及来水好转后市场化电价降低影响，24Q2 水电电价即为历史正常值。收入利润增幅较低主要系非水电业务影响，测算其收入由去年同期的9.0 亿元降至2.4 亿元。

水位同比明显偏高，期待调节能力充分释放。当前雅砻江水电站三大调节水库接近蓄满，明年调节能力提升将进一步增发电量、平滑丰枯期比例并提高电价，同时水风光将成为雅砻江主要业绩增长点。测算大渡河24H1 归母净利润7.4 亿元，业绩表现亮眼，同时多个在建水电站即将投产，叠加弃水改善业绩弹性较大。公司自建银江水电站加速建设，并中选屏山抽水蓄能电站(1.2GW)。

盈利预测与投资建议。预计24~26 年公司归母净利润分别为51/55/62亿元，按最新收盘价对应PE 分别为17.6/16.2/14.4 倍。雅砻江水电业绩稳健增长，大渡河将进入投产高峰。参考同业估值，给予公司2024 年20 倍PE 估值，对应20.78 元/股合理价值，维持“买入”评级。

风险提示。来水波动;上网电价调整风险;投资收益波动等。